地缘秩序重构 + 虚拟资产合规化，对香港而言，未尝不是 21 世纪未有之大变局。

撰文：农民 Frank

迪拜的黄金，上周开始出现罕见的「负溢价」。

据彭博社援引消息人士报道，受中东冲突持续影响，大批迪拜黄金交易商因无法确保及时交货，为避免无限期承担仓储及融资成本，正以每盎司较伦敦基准价低 30 美元的批发价抛售库存。

虽然这次的黄金「负溢价」主要集中在大宗批发层面，尚未波及零售金价，但在正常市场中也几乎不会出现，因为黄金向来被视为全球流动性最强的实物资产之一，理论上，只要存在明显价差，套利资金便会迅速将其运往价格更高的市场，将一切价格错位抹平。

只是这一次，套利通道被现实世界硬生生切断了。

这很容易让人联想到 2020 年石油市场出现过的「负油价」，背后的逻辑也如出一辙：当实物资产的交割需要承担高昂运输、保险与仓储成本，且面临巨大不确定性时，「纸面价格」和「实际价值」之间便会错位。

换句话说，黄金只是一个切面，背后是整个资产流动通道出了问题，这也意味着，迪拜作为全球离岸金融中心，正面临一次功能性压力测试。

一、战火烧向迪拜，「离岸金融中心」的冷思考

先说一个冷知识，迪拜不仅是全球财富的「避风港」，也是全球黄金市场最重要的转口贸易枢纽之一。

根据海关与贸易数据，迪拜在 2024 年全年进口黄金 1392 吨，总价值超过 1000 亿美元，出口规模亦高达 740 亿美元，这使得阿联酋成为全球第二大黄金进出口中心。譬如在非洲开采、阿联酋提炼的黄金，以及从瑞士、伦敦中转运往亚洲的黄金，相当大比例都要经过迪拜这个节点。

值得注意的是，如果拉一下迪拜黄金贸易量的历史曲线，会发现 2022 年是一个极为显著的拐点，彼时伴随着俄乌冲突爆发，迪拜黄金进出口规模陡然加速，大量原本流经欧洲体系的资金和实物资产，在制裁、合规与地缘分裂的共同作用下，绕道迪拜重新寻找出路。

这其实正是迪拜崛起逻辑的一个缩影：别人的危机，恰恰是它的机会窗口。

作为连接亚欧非三大洲的贸易枢纽，迪拜过去二十年间凭借资本自由流通、低税率与相对稳定的政商环境，吸引了来自全球的财富沉淀——从俄罗斯寡头，到全球家办，到中东石油资本，都将这里视为资产储存、清算与流转的重要节点，更关键的是，每一次外部地缘动荡，迪拜往往都是受益者。

只是没想到，这一次，风吹向了迪拜自己。

来源：Bloomberg

「金融」的本质是资金的融通，而融通的前提，是资产能够高效、安全地流动。

所以，当物理流通通道被阻断，受到冲击的不会只是黄金市场，所有依赖跨境流动的实物资产与金融资产，都将面临同样的困境，且这背后牵动的是一个更根本的问题——离岸金融中心的第一原则，到底是什么？

答案其实很简单，就是两个字：安全。

不是税率，不是注册便利，不是监管宽松，这些都是第二层的竞争力。资金之所以愿意停泊在某个金融中心，第一层永远是最朴素的那件事：你的钱放在这里，能不能随时取出去，能不能在需要的时候安全转出去。

这个底层假设一旦出现裂缝，整个价值体系就会开始松动。黄金运不出去，只是这种「确定性」出现裂缝的第一个可见信号。

要知道，离岸金融中心的地位从来不是靠一块「国际金融中心」的牌匾就能永远坐稳的，而是在一次又一次危机中被反复验证、反复选择的结果。每一次重大地缘政治冲击，实际上都是一次隐性的「重新招标」，资本会重新评估哪里更安全，哪里的「确定性」更值得信赖，然后不可逆转地将筹码向那个方向挪动。

历史上，这样的迁移发生过不止一次。

贝鲁特曾经是中东金融中心，直到战火将其摧毁；香港曾在 1997 年前经历过一轮资本出走，后来又因制度的稳定性而重建了信任。离岸金融中心的兴衰，从来都不是缓慢的线性过程，它往往会在很长一段时间里看起来风平浪静，随后在某个临界点之后，以令人措手不及的速度完成重心转移。

从这个角度看，迪拜、新加坡、开曼、瑞士等离岸金融中心，其繁荣其实都建立在一个共同的历史背景之上，即「和平全球化」。它们本身往往缺乏庞大的本土产业体系，也没有足以支撑金融霸权的军事力量，金融地位很大程度上来自于全球秩序的稳定，某种意义上，它们吃到的是大国博弈夹缝中的「和平红利」。

但当世界从「和平全球化」切换到「大国博弈、规则重构、地缘优先」的新模式，这些金融节点的风险溢价，就必然会被重新定价。

正如此次中东冲突所揭示的，一座食物、水、能源乃至金融清算链条等高度依赖外部持续供给的城市，一旦外部通道被系统性切断，其脆弱性将成倍放大。

从来都不存在真正脱离权力结构的中立。离岸，终究必须依附更大的秩序与更强的安全背书。

当这一逻辑被重新理解时，资本的避险路径也会随之改变，问题随之而来：如果迪拜出现裂缝，下一站会在哪里？

二、迪拜跌倒，谁有资格吃饱？

理论上，选项并不多。

回流欧美？

未必现实，因为大量资金本就是从俄罗斯、欧美等地流出，正是为了规避制裁风险、政治风险以及更强监管压力，才选择落脚迪拜，「回流」不过是重新暴露在原本试图规避的那套风险结构之下。

转向新加坡？

表面上顺理成章，毕竟新加坡一直是迪拜最直接的竞争者，但这也意味着它某种程度上就是「东南亚版的迪拜」，体量小、没有战略纵深、外部依赖度高，长期处于美国政治体系的射程范围之内，且在 FATF 的合规压力下，近年来开户门槛与审查要求持续收紧，对于一些高敏感度、强跨境属性的资金而言，新加坡并非没有吸引力，但也未必能够承接所有外溢需求。

正是在这样的背景下，香港重新开始出现在越来越多的对话里。香港持牌虚拟资产机构的朋友就向笔者反映，来自中东及相关地区的业务咨询量，正在出现肉眼可见的增长，它们主要并非来自散户炒家等零售端，而是更多来自家族办公室、跨境贸易结算平台、外贸公司等机构和企业侧。

香港，正在悄悄承接中东冲突的避险资金溢出。

从结构上看，香港确实具备一组在当前国际今日市场格局下极为特殊的「组合优势」，即作为金融资本自由港并且兼具完善的金融治理与监管体系。

• 第一张牌是资本自由港的制度基础：香港至今维持着港币与美元的联系汇率，资金进出高度自由，更关键的是，相较一些纯粹依赖全球化环境的离岸节点，香港背靠大型经济体与成熟金融体系，具备更强的制度连续性与安全预期；

• 第二张牌是高度成熟的货币治理体系与联汇制度：对于全球资金而言，美元仍然是最核心的交易计价单位，无论是企业清算、贸易融资，还是外汇兑换，香港采取美元及港元挂钩的联系汇率制度，并拥有成熟的美元流动性基础设施，这一点决定了它在今时今日承接跨境资金时仍具备天然优势；

除此之外，香港这一轮的机会，还藏着更深的一层逻辑——而这一层，恰恰是迪拜黄金折价事件最值得玩味的地方。

正如上文所述，迪拜黄金之所以只能打折出售，根本原因并不是黄金失去了价值，而是实物资产的转移高度依赖物理世界的通道——航班、港口、保险、仓储，只要这些条件中的任意一个出现问题，再标准化、再「硬通货」的资产，都会在瞬间失去流动性。

那么，有没有一种资产，能够在航班停飞、运输受阻的情况下，实现秒级转移、全天候结算，并尽可能摆脱传统物流与跨境摩擦的束缚，减低各类资金损耗，取得最大的成本效益？

有。链上的虚拟资产，尤其是稳定币。

以 USDT/USDC 为代表的稳定币，可以在几分钟内完成跨境价值转移，不依赖物流，不需要仓储，也几乎没有边境摩擦，当传统银行体系的审核链条因地缘风险而被拉长，当合规成本陡增、清算效率下降，甚至在极端情况下出现断链风险时，这种「去摩擦、无国界、7×24 小时」的结算方式，展现出的就是近乎降维打击的优势。

这正是本轮中东资金开始重新审视香港的另一层核心逻辑。

他们未必是为了投机加密资产本身，而更可能是在传统银行体系之外，寻找一种更高效、更安全的清结算与外汇替代方案。而香港，恰好拥有当下全球最清晰、最合规、也最具金融连接能力的数字资产市场之一，对许多中东资金来说，他们真正想找的，恰是这样同时具备稳定监管环境、美元流动性、链上结算能力的金融节点。

当离岸金融中心的竞争，叠加上虚拟资产这一新变量，香港手里的这副牌，正变得越来越难以复制。

三、香港×虚拟资产的「历史性班车」

毫不夸张地说，自 2022 年 10 月 31 日香港特区政府发布虚拟资产政策宣言以来，香港可能正迎来一次「天时地利」难得叠加的历史窗口，一轮香港真正意义上的「历史性班车」。

在全球金融体系中，香港长期扮演着连接东西方资本的重要角色。它最擅长的事，从来不是单纯做一个本地市场，而是把不同制度、不同币种、不同风险偏好的资金组织起来，组织进一个可计算、可对接、可清算的框架中，让它们高效率地流动起来。

而这套能力，在加密金融时代同样适用，甚至变得更为稀缺。

众所周知，香港三年多来持续构建新的数字金融基础设施，努力打通前期的金融基建生态，涵盖了以 OSL HK 和 Hashkey Exchange 等为代表的本地持牌交易平台（VATP），和它们背后的托管、代币化等服务以及与传统金融体系的深度连接，并涌现出一批持牌虚拟资产服务平台（VASP）。

更值得玩味的是，就在全球地缘政治秩序加速重构的同一时间轴上，香港的虚拟资产，尤其是稳定币监管框架，也在历经多年磋磨逐步走到了「最后一公里」：

• 2022 年启动监管咨询；

• 2024 年推出监管沙盒测试；

• 2025 年 5 月 21 日，特区立法会通过《稳定币条例草案》；

• 2025 年 8 月 1 日，《稳定币条例》正式生效；

• 而到了 2026 年 3 月，首批稳定币牌照也已进入开闸前夜；

放在全球主要金融中心中看，这已是迄今为止最系统、最稳健的合规法币稳定币监管框架之一，也走在了美国等不少主要经济体同类立法全面落地之前。

根据香港金管局此前释放出的信号，首批稳定币发行人牌照预计将于 2026 年初起陆续发放，且初期牌照数量有限，准入门槛与持续监管要求都将极高，以银行级标准看齐，也正因如此，香港稳定币牌照未来很可能成为全球数字金融领域含金量最高的一类合规凭证之一，链上稳定币早也已不再只是加密原生世界的小众议题，而是在加速成为重塑跨境支付与全球贸易结算基础设施的新型主流工具。

而对于那些从中东涌入香港的跨境资金而言，这套正在成形的稳定币生态，意义远不只是一个新的投资品类，它代表了在传统银行体系因地缘摩擦而审核拉长、甚至面临断链风险时，终于出现了一条具备主权级合规背书、全天候运转、且不受物理边境约束的新型清结算通道。

正如上文提到，此番来自中东的业务查询，主要并非关于单纯的散户原生虚拟货币交易，而更多是企业与机构层面的大宗交易与跨境贸易结算。

这些需求，也正在催生香港本土持牌机构新的角色定位。

现阶段的香港虚拟资产市场，在对接机构与企业贸易结算需求层面，可较为完整观察的唯一对象，是拥有香港首家合规持牌交易平台，且在全球拥有合规通道与支付及交易网络的上市公司 OSL 集团（863.HK），在去年香港《稳定币条例》正式生效前夕，OSL 集团推出了三款全面面向机构的新产品：合规稳定币管理平台 StableX、资产代币化服务 Tokenworks，以及企业级加密支付方案 OSL BizPay。今年，OSL 集团又上线了符合美国联邦监管、并可在香港合规分销的企业级合规美元稳定币 USDGO，主要布局在跨境电商、大宗贸易和互动娱乐等领域。

这已明显不再局限于传统意义上的交易所业务，而是开始向合规稳定币管理、资产代币化与企业级支付解决方案的延伸，某种意义上也点出了问题的本质，这一轮竞争，合规虚拟资产平台比拼的已不只是交易撮合能力，而是谁能意识到并率先成长为下一代跨境全球资金流动的基础设施节点。

写在最后

世界越动荡，确定的资产、确定的制度与确定的路径，就越昂贵。

伊朗局势带来的连锁反应仍在发酵，这一次没有人知道终点在哪里，但几乎可以肯定的是：有些机会，一旦失去，就很难挽回；有些路径，一旦形成，就会带来强烈的惯性。

过去，人们谈论香港的虚拟资产市场，更多停留在「合规样板」的叙事框架里——某种意义上，它是一个政策实验场，是监管探索的前沿，但尚未真正与全球资金流动的底层逻辑深度咬合。

香港推出合规港元稳定币的前期，C 端的零售需求与场景拓展大概率会是监管机构和持牌机构先期关注的焦点，但这并不代表在香港合规发行或分销的稳定币，就不可以去寻求更广阔的真实落地需求与可能。这不是一朝一夕就能实现的事，但有时，机遇的来临往往来的比预期要快得多，能否抓住并实现突破，就要看谁能做足准备。

随着地缘格局的加速重构、金融市场的快速变化，以及稳定币监管的正式成形，香港持牌虚拟资产平台所承载的意义，正在被重新改写，这不仅是香港的机会，某种程度上，也可能是香港和一众持牌虚拟资产机构深度嵌入全球贸易跨境支付与结算体系的历史性时刻。

客观条件已经具备，政策框架正在闭合，基础设施加速成形，问题只剩一个：

香港，能不能真的把这张牌打好？