比推消息，随着美国 4 月 PCE 升至 3.8%、核心 PCE 维持 3.3% 高位，以及多位美联储官员持续强调通胀风险，即使美联储尚未行动，债券市场已经提前完成了部分紧缩工作。市场开始接受一个新的现实——高利率可能比原先预期维持更久，而金融环境已经提前收紧。

推动这轮重新定价的核心仍来自中东局势。尽管特朗普宣称美伊已就部分议题达成共识，但实际上双方对核计划、浓缩铀处置以及霍尔木兹海峡管辖权等核心问题仍存在巨大分歧。伊朗不仅拒绝将浓缩铀运出境外，国会更准备推动霍尔木兹海峡主权管辖计划，而美军持续在海峡周边采取军事行动，甚至阿曼领海内已出现疑似水雷警报。这代表市场期待的全面降温尚未出现，能源供应风险依然悬而未决。

也正因如此，债券市场正在替美联储完成原本应由货币政策执行的工作。近期美债收益率持续维持高位，市场甚至出现债市已替沃什加息 75 个基点的说法。从两年期到十年期美债收益率同步抬升来看，企业融资成本、房贷利率与资本成本都已明显上升。这种现象意味着，即使美联储维持利率不变，市场资金成本依然持续上升，全球流动性环境实际上正在被动收缩。

美联储内部也开始出现更明显的分歧。卡什卡利与鲍曼认为战争带来的价格冲击仍需时间观察，但费城联储主席保尔森与堪萨斯联储主席施密德则认为通胀问题早在战争爆发前就已存在，甚至需要考虑进一步收紧政策。除此之外，市场还开始面临另一层风险——制度信任问题。前美联储主席鲍威尔罕见公开警告，若政府能因政策分歧罢免美联储官员，美联储的公信力将受到根本性破坏。这场围绕美联储独立性的争议，某种程度上已经超越货币政策本身，开始影响全球投资人对美国制度稳定性的评估。

加密市场方面，BTC 目前面对的已不只是风险偏好问题，而是全球资金成本同步上升带来的流动性考验。若本周非农数据强劲、收益率进一步向 5% 靠拢，市场将重新评估风险资产估值；反之，若就业开始出现降温迹象，则有机会缓解市场对进一步紧缩的担忧。现阶段真正主导市场的，不再是美联储是否加息，而是债券市场是否已经先一步完成了加息的效果。