来源：The Token Dispatch

作者：Prathik Desai

原标题：The Signal and the Noise

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“预测通常告诉我们的关于预测者的信息，比关于未来的信息更多。”

—— 沃伦·巴菲特

金钱能过滤空话。支持者认为，这正是预测市场可靠的原因。我们看到有人在Polymarket和Kalshi上准确预测了2024年美国总统大选的结果。不过，预测市场本身并不新鲜，它们在政治结果预测上的成功也并非头一回。

1988 年 10 月，爱荷华大学的一群经济学家用一个小型、真金白银的预测市场支撑了他们的学术好奇心。他们启动了一个总统选举期货市场，参与者可以购买合同：如果乔治·H·W·布什获胜，合同支付 1 美元；如果迈克尔·杜卡基斯获胜，则支付 0 美元。在选举前夜，布什的合同交易价格为 53 美分，而传统的民意调查则认为选情胶着。最终，布什以 53.4% 的选票和 8 个百分点的稳健优势获胜。

自那次学术实验以来，这类真金白银的期货市场在每一次提前 100 天以上进行预测的选举中，表现均优于传统民调。在自 1988 年以来的美国总统选举中，74% 的情况下预测市场比民调更接近最终结果。

这种成功源于一种机制，它迫使人们表达由真金白银支撑的真实信念，这是调查问卷永远无法做到的。真正相信布什会赢的人买入并持有合同。对于随机参与者来说，没有动力花 50 美元去支持一个他们自己都不相信的主张。当这种行为聚集了成千上万名交易者时，信息就会汇聚成一个价格，反映出广大群体的真实信念，而不是一个小规模、不成比例的样本。

爱荷华州那个靠微薄预算运行的小型学术实验，如今已演变为一种制度化的基础设施。

上周，由美联储附属经济学家撰写的一篇工作论文指出，美国最大的受监管预测市场 Kalshi 可以作为政策制定者宝贵的实时基准。同周，纽约证券交易所（NYSE）主席林恩·马丁（Lynn Martin）表示，全球成交量最大的预测市场 Polymarket 在选举之夜，由于比任何新闻机构都早定价了唐纳德·特朗普的胜利，从而推动了标普指数期货的走势。随后，Kalshi 宣布与一家每日处理 2.6 万亿美元机构成交量的交易平台达成合作伙伴关系。

在今天的深度分析中，我将探讨预测市场是否能作为政策制定的可靠晴雨表，以及它们带来了哪些风险。

预测市场作为政策制定工具

该论文发现，Kalshi 的预测在统计上与彭博（Bloomberg）的共识预期相似，在核心 CPI 和失业率方面的预测误差几乎完全一致。事实上，论文还发现 Kalshi 对核心 CPI 的预测显著优于彭博的估算。

@FederalReserve

尽管统计表现相似，但 Kalshi 的独特之处在于它能够针对国内生产总值（GDP）增长、核心 CPI 和失业率等宏观经济指标，提供更频繁、实时的概率曲线更新。对于像通胀这样的估算，彭博共识仅在数据发布前的几个月内可用。这使得传统估算的频率较低，存在无法反映实时预期更新的较长空白期。

Kalshi 不仅提供对结果的预测，还提供实时的不确定性范围和尾部风险。2025 年 4 月初，关于贸易政策的不确定性暂时抬高了通胀预期。虽然这种不确定性最终没有成为现实，但 Kalshi 实时定价了这种变化的动态。每月的彭博估算永远无法捕捉到这种细微差别。

@FederalReserve

如今，当美联储理事在联邦公开市场委员会（FOMC）会议上发言时，Kalshi 的市场赔率会实时变动。它们对理事的每一句话进行定价，为政策制定者提供了一个视角，观察交易者如何解读预期的信息。

例如，当克里斯托弗·J·沃勒（Christopher J. Waller）在 2025 年 7 月 FOMC 会议前发表鸽派言论时，不降息的概率降至 75%。在 6 月就业报告强于预期后，这一概率迅速回升至 90% 以上。交易者在真金白银支持下的整个预期，以任何其他工具目前都无法做到的方式呈现在政策制定者面前。

谁在这些市场上交易？

在决定对预测市场信任多少之前，检查谁在交易以及成交量代表了什么是很重要的。

在 2024 年 9 月至 2026 年 1 月期间，Polymarket 上关于 FOMC 会议的成交量增长了 11 倍，从 5900 万美元增加到 6.6 亿美元。总计，Polymarket 的 FOMC 市场处理了 26 亿美元，超过了该平台文化、经济、地缘政治和科学类别的总和。

那么，是谁在 FOMC 会议上进行如此巨额的交易？虽然在像 Polymarket 这样匿名的预测平台上很难查明，但我们可以推测：很难不联想到参与起草劳工统计报告的宏观对冲基金分析师，或者是如果利率不下调就能获利的货币市场基金经理。

为什么是他们？爱荷华市场之所以奏效，是因为言行一致、投入资金的人数超过了那些只在没有可靠信息的情况下进行博弈的参与者。在注意到过度假设风险的同时，我认为当涉及如此规模的真实利益和资金时，拥有可靠信息的人会向市场聚集，从而导致更准确的价格发现。

需要警惕什么

这一切并不意味着预测市场可以成为政策制定者的完美测量工具。

预测市场中的概率也反映了交易者的风险偏好。它不是对结果预期的原始反映。例如，当 Kalshi 定价不利 CPI 数据的概率为 15%，而传统调查定价为 10% 时，这种差距可以由两个因素解释：

1. 预测市场可能定价了彭博共识遗漏的实时信息。

2. 交易者可能在预测市场上支付溢价，以对冲不利结果。

政策制定者在将这些信息视为政策制定的信号之前，必须了解这种差距反映了什么。

虽然 Kalshi 对政策制定者的宏观经济信号似乎是可靠的，但其总名义成交量的 85% 以上来自于体育类别。

@Dune

目前，至少有 20 起联邦诉讼正在质疑通过全国性体育博彩实现的预测市场监管套利。

Kalshi 上的 FOMC 市场之所以可靠，部分原因是体育博彩通过活跃交易者、狭窄的买卖价差和做市基础设施为平台提供了基础流动性，从而维持了所有 Kalshi 市场的运作。尽管宏观市场独立运作，但它们受益于这一基础。如果体育博彩在监管压力下消失，平台将失去保持价差狭窄和价格连续性的流动性引擎。较薄的宏观市场变得更容易用较少资金撬动，因此更容易受到操纵。

美联储的论文建议将 Kalshi 作为监控工具，而非决策输入。但公开这一意图本身就是问题所在。

作者建议更多地使用 Kalshi 来解释传入的数据并检查对美联储沟通的实时解读。然而，由于参考预测市场的意图是公开的，它可能会创建一个反馈回路。

例如，美联储的一位政策制定者可能会看到 Kalshi 定价的降息概率为 15%，低于他们希望通过决策传达的预期。作为回应，他们可能会在下一次讲话中放软措辞，这可能会进而促使全球传统利率市场发生波动。这里的问题在于，虽然 Kalshi 的 FOMC 市场规模为 6.6 亿美元，但联邦基金期货市场规模高达数百亿美元。前者只需要相对较小的头寸就能改变赔率。一个资金充足、且明白移动 Kalshi 能够影响美联储后续言论（即便不是决定）的参与者，可以利用相对较小的头寸来撬动一个大得多的市场。政策制定者的沟通可能成为操纵的目标。

这种情况突显了 1988 年爱荷华期货市场与 2026 年预测市场的区别。当年的爱荷华经济学家只是想确定一个拥有真实利益的市场是否能产生比调查更好的预测。当时，政策制定并没有受到如此密切的关注，不足以威慑操纵者。

那时候的价格反映了真实的信念，因为这些价格不会影响世界。它们仅仅允许那些有见解的人将其变现。一旦美联储公开宣布（如果它真的这么做）其使用预测市场作为政策输入的意图，这种属性就消失了。它还为交易引入了“表演性”元素。

然而，将预测市场赔率纳入政策工具箱并非失策。财务承诺仍然能过滤掉空谈。知情参与者继续主导价格发现。其结果是在速度和分布丰富性方面，调查永远无法比拟的信号。对于 FOMC 市场，这种情况比任何其他应用都要强烈：双方都有参与者，具备真正的对冲能力，且市场通过对实时事件的频繁定价，更能反映实时预期。

政策制定者应强制要求将开源数据透明度作为正式采纳的前提条件。如果数据无法审计，操纵行为可能无法被察觉。他们应该明白，信号和噪声都来自同一个地方。拥有真金白银和真实信念的人可以实时告诉你他们的想法。

对于那些强大到足以博弈系统的人来说，在爱荷华经济学家进行了几十年的学术实验时，这种机会窗口并不存在。而今天，这个窗口比以往任何时候都开得更大。

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